Comparatif Séchilienne / EDF EN

Séchilienne étant une participation importante (essentielle) d'Altamir (et donc de mon portefeuille), il m'a semblé intéressant de l'étudier et de la comparer à l'autre référence du domaine de taille similaire, c'est à dire EDF Énergies Nouvelles.

Séchilienne est une société qui a plus de 25 ans et officie essentiellement dans les DOM-TOM où les impôts sont plus cléments. Elle produit la majorité de son électricité par voie thermique (cogénération et bagasse-charbon). Rien de très écologique en soit, mais l'indexation au pétrole est nulle. La société compte néanmoins investir fortement sur le solaire et un peu sur l'éolien tout en continuant ses activités classiques.

EDF Énergie Nouvelles par contre est très axés éoliens. Une grosse augmentation de capital a été faite en 2005 qui a quadruplé les fonds propres.

Valorisation

* Séchilienne : 1500M€
* EDF EN : 2700M€

On considère donc que pour avoir des résultats comparables, il faut pondérer ceux de EDF EN par 0.55 (ratio des valorisation). Tous les chiffres de EDF EN seront converti en comparable (les chiffres originaux seront entre parenthèse.


CA et capacité de production

Bref ce qui illustre la taille des capacités installées.

Le chiffre d'affaire 2007 :

* Séchilienne : 230M€
* EDF EN : 310M€ (560M€)

Avantage clair pour EDF EN, CA 1.3x.

Sur les capacité de production :

* Séchilienne : 371MW
* EDF EN : 574MW (1035MW)

La différence de CA se retrouve très logiquement dans les capacités de production, EDF EN a 1.5x plus de capacité de production.


Bénéfice 2007

* Séchilienne : 63.5M€
* EDF EN : 28.5€ (51.4M€)

Le résultat net part du groupe de Séchilienne est plus du double de celui de EDF EN. Cela se retrouve déjà un peu sur l'EBITDA et est encore plus prononcé après impôts. Le modèle de Séchilienne d'être positionner sur les DOM-TOM pour profiter d'une meilleure taxation semble bien marcher.



Résultats financier et endettement

Comme ces sociétés opèrent sur des contrat long termes, elle peuvent se permettre de s'endetter. En général, les investissement éoliens et photovoltaïques se font avec de la dette sans recours à 80%.

Résultat financier

* Séchilienne : -18.5M€
* EDF EN : -13.6€ (-24.6M€)

Le coût de l'endettement est donc 1.5x plus grand pour Séchilienne.

La dette nette pour ces sociétés (dettes - trésorerie et dépôts) :

* Séchilienne : 376.3M€
* EDF EN : 387.4M€

On a donc une dette très similaire.


Capitaux propres

* Séchilienne : 274M€
* EDF EN : 420M€ (757M€)

EDF EN dispose de 1.5x plus de capitaux propres. Si on retraite tous les chiffres précédent par cette différence de capitaux propres, on constate que la capacité de production des entreprises est similaire.

Le price to book (valorisation boursière/capitaux propres) est donc

* Séchilienne : 5.4x
* EDF EN : 3.6x

Séchilienne fait donc payer plus chèrement ses actifs. Là où vous achetez une éolienne chez Séchilienne (en part d'entreprise), vous en achetez 1.5 chez EDF EN.


Conclusion

La question est donc de savoir si Séchilienne mérite qu'on paye 1.5x plus cher ses actifs. Sur le résultat net, c'est largement justifié, vu que les actifs de Séchilienne produisent 3x de résultat net.

Cependant, il faut aussi tenir compte des objectifs de croissance, EDF EN est relativement jeune et constitue plus un pari sur l'avenir. Les capacités de production vont tripler d'ici à 2011. Séchilienne compte investir 1.150M€ d'ici à 2012 (attention il y a un délai 2-3 ans entre l'investissement et la capacité de production effective). D'après mes calculs, cela correspondra à un triplement de taille, soit un doublement des capacités de production en 2011.

Ces deux sociétés sont à mon avis finalement assez similaire au regard du prix à payer. Séchilienne dispose d'un meilleur PER (bénéfices par actions) quand EDF EN fait payer moins cher ses capitaux propres. EDF EN a l'avantage de la taille plus importance, d'un marché plus diversifié (USA, et Europe contre surtout les DOM-TOM et l'île Maurice pour Séchilienne). Séchilienne a l'avantage de son marché de niche plus rémunérateur.