Il est disponible ici.
Il n'y a pas de changement majeur. La période actuelle est éprouvante, mais elle ouvre de nouvelles opportunitées, comme FFP (holding de Peugeot) qui est sur des plus bas depuis mi-2004, un PER 7, un dividende acceptable à 2.6% (peut mieux faire). Pour un groupe qui commence à voir les effet de sa restructuration, c'est très bon marché. Citons aussi Rallye, la holding de Casino. Il y a deux mois, je ne trouvais plus rien d'intéressant.
Comme je le dis dans le rapport, le dividende moyen de mes actions est de 3.7%, un taux proche du monétaire. Le pay-out est néanmoins faible car le rendement effectif des actions était de 17.9% en 2007. Bien entendu, certaines des sociétés auront des difficulté et le rendement de 2008 sur le cours actuel ne sera sans doute pas du même ordre. Nous verrons avec les semestriels qui vont arriver le niveau qu'on peut espérer. Prendre les prévision de boursorama seraient sans intérêt vu que déjà sur 2007 (qui est connu), il y a de grosses erreurs.
Sur les fonds, il est désagréable de voir que des fonds qui n'ont pas profité de la hausse récente, subissent cette baisse. Selection Action Rendement par exemple donne un mauvais résultat suivis par Performance Avenir.
dimanche 29 juin 2008
samedi 21 juin 2008
Choisir ses fonds
Je suis en train de lire "The Intelligent Investor" de Benjamin Graham. Le livre en soit est très intéressant car bien qu'écrit en 72 il me semble toujours d'actualité, comme quoi, plus les choses changent plus c'est la même chose.
L'édition est étendue (par une personne non stupide non plus) et c'est dans une de ces extensions que l'auteur dresse une liste de facteurs important pour sélectionner ses fonds. Graham lui restait sur l'idée que le plus simple était de prendre un fond indiciel avec les frais de gestion les plus faibles possibles, un tracker de nos jours.
Comme j'en avait déjà parlé quelque part, prendre un indice est déjà faire un choix. A mon sens un bon tracker serait équipondéré sur une grande partie de la cote, par exemple le SBF250, où chaque action aurait un poids de 1/250 du fond. Je ne connais pas de tels trackers.
Mais passons aux éléments pour trouver un tracker qui pourrait faire mieux que l'indice :
Je suis en accord avec ces différents critères (un peu moins le derniers) et je compte évaluer mes futurs fonds selon ceux-ci. Le premier et le second me semblent d'une très grande importance. Le troisième est probablement plus discutable, mais semble correct. Enfin les derniers sont corrélé et découlent partiellement du premier.
L'édition est étendue (par une personne non stupide non plus) et c'est dans une de ces extensions que l'auteur dresse une liste de facteurs important pour sélectionner ses fonds. Graham lui restait sur l'idée que le plus simple était de prendre un fond indiciel avec les frais de gestion les plus faibles possibles, un tracker de nos jours.
Comme j'en avait déjà parlé quelque part, prendre un indice est déjà faire un choix. A mon sens un bon tracker serait équipondéré sur une grande partie de la cote, par exemple le SBF250, où chaque action aurait un poids de 1/250 du fond. Je ne connais pas de tels trackers.
Mais passons aux éléments pour trouver un tracker qui pourrait faire mieux que l'indice :
- Implication des gestionnaires Si les gestionnaires ont une bonne partie de leurs économies dans le fonds, leur intérêt est alligné sur le notre, c'est une bonne chose. On peut noter les fonds Axa WF Talents et ceux d'Amiral Gestion qui appliquent ce principe.
- Frais de gestion Les plus faibles possibles. Sur les fonds que j'ai vu c'est dur à trouver. Encore une fois les fonds Talents se démarquent en ne prélevant que 1.8% sans commission de sur-performance. Le fonds Sicav des Analystes prend 1.79% + une commission de sur-performance sur l'excès au CAC40 dividende réinvesti.
- Différence aux autres Restant donc dans l'idée de Graham de préférer les actions démodées. Là encore les fonds Talents s'illustrent en sortant des actions classiques. Sélection Action Rendement ou Richelieu Spécial ont aussi des convictions fortes sur des actions moins mainstream.
- Taille du fonds Le fonds doit rester petit relativement à ces cibles. En général je prend des fonds dont l'encours est inférieur à la capitalisation (ou mieux au flottant, mais c'est dur à évaluer) de son marché.
- Manque de publicité Mais sans publicité il devient dur à détecter. Néanmoins, cela peut illustrer un gestionnaire qui cherche plus à faire fructifier son argent que de faire des frais de gestion en plus.
Je suis en accord avec ces différents critères (un peu moins le derniers) et je compte évaluer mes futurs fonds selon ceux-ci. Le premier et le second me semblent d'une très grande importance. Le troisième est probablement plus discutable, mais semble correct. Enfin les derniers sont corrélé et découlent partiellement du premier.
vendredi 20 juin 2008
Nexity, que disent les fondamentaux?
Nexity s'adjuge -7.41% aujourd'hui. Pourquoi et est-ce justifié seront les sujets de message.
Kaufman mène la danse
La chute est imputable à la présentation des mauvais semestriels de Kaufman et Broad (KOF). L'action chute elle de 17%. Sur 2008, l'action reste néanmoins en hausse de 2% quand Nexity chute de 35%.
Les résultats semestriels sont donc une chute de 40% du résultat opérationnel et même de 71% de son résultat net. Le chiffre d'affaire (CA) chute de 6.1%.
D'un point de vue plus macro, KOF indique une progression des désistements à 28.6% et une baisse des réservations de 15 à 20% sur 2008, soit une chute à moyen terme de 40% du CA.
Une partie non négligeable de la baisse du résultat net est imputable à la volonté de verser un dividende fort par l'actionnaire principal. Il faut noter que déjà sur le T1 les chiffres étaient très mauvais avec un recul de 60% du résultat net, 20% du résultat opération et 4% du chiffre d'affaire.
Nexity va suivre?
Si l'on se reporte à la présentation du T1 de nexity (qui couvre les 2 derniers mois du T1 de KOF et le 1er mois du T2), on peut tirer les indications suivantes.
Chiffre d'affaire en hausse de 5% en pro-format. +13% sur le logement qui compense la chute de -30% sur le tertiaire. 21% du CA ne se fait pas dans la construction.
Carnet de commande stable par rapport à fin 2007 à 19 mois. Même avec un désistement à 35%, il resterait 12 mois de commandes. 23% de ce carnet de commande porte sur du tertiaire.
Pour comparaison, KOF a 10 mois de carnet de commande.
La réduction des réservations de l'ordre de 9% faire retomber le volume des réservation à un niveau de T1 2006. 50% de ces réservations sont d'institutionnels ou d'investisseurs privés.
La capitalisation boursière est sur 1Md€ quand les fonds propres sont à plus de 2Md€. Si l'on retire le goodwill (qui est de l'intangible) on tombe sur 1.1Md€.
Spéculations
On va supposer qu'Eurosic et Crédit Foncier n'existent pas.
On prend un coût financier de 30M€ soit un peu plus que celui de 2007 (toute la dette n'est pas couverte).
On suppose une diminution de 50% du chiffre d'affaire construction et une stabilité du poste service et distribution. Le poste distribution baissera sans doute, mais pourra être compenser par l'augmentation de la marge de la partie service qui est très basse (5%) et en train d'être remaniée.
On a donc un CA de 1.4Md€.
On suppose une marge de 7% (contre 13% en 2007 et 11% prévu), cela donne un résultat opérationnel de 100M€.
On supprime 30% d'impôts et 30M€ du coût financier pour finir à 40M€.
Dans ce cas extrême, on finirait tout de même positif. Certes, le rendement de l'action tomberait à 5% et à peine 2% pour le dividende. Pour un cas catastrophe c'est une bonne nouvelle.
A mon avis, le CA et la marge ne peuvent descendre si bas tout le deux. Soit Nexity essaie de conserver son CA en diminuant sa marge, soit il accepte une chute du CA pour conserver sa marge. Pour l'instant c'est la solution 2 que j'envisage. Partant sur le principe d'une marge à 11% et un CA en chute de 50% on pourrait finir sur un résultat net de 80M€ soit un rendement de 10% (PER de 10) de l'action et de 3.5% du dividende. Tout à fait honorable.
Conclusion
On voit donc que Nexity devrait se comporter positivement même dans les cas de stress tests les plus poussés. Les marchés anticipent des pertes en faisant coter l'action sous ses capitaux propres.
Les mauvais effets de KOF qui auraient du déjà se voir très significativement sur le T1 sont quasi invisible. La chute des réservations sur les logements est loin d'être importante car la valeur des réservations du T1 reste supérieure au chiffre d'affaire du T1 (égal avec un taux de désistement de 15% et en réduction de 17% si désistement de 30%). Le carnet de commande suffit à vivre au moins une année et les dynamique de réservations ne semblent pas engendrer une baisse du CA importante au delà.
On peut donc être confiant à court et moyen terme, quand au long terme, nous avons vu que des pertes sont peu probables. Enfin, à très long terme, les facteurs structurels sont très forts.
Suite au 30 juillet pour de nouvelles informations. Le CA devrait être très bon. Les points à surveiller seront le comportement du Crédit Foncier (dépréciations?), l'impact de la crise sur les distributeurs, la hausse de la marge sur les services et, surtout, les réservations. C'est ce dernier indicateur qui permet les prévisions les plus avancées des chiffres d'affaires à un ou deux ans.
Kaufman mène la danse
La chute est imputable à la présentation des mauvais semestriels de Kaufman et Broad (KOF). L'action chute elle de 17%. Sur 2008, l'action reste néanmoins en hausse de 2% quand Nexity chute de 35%.
Les résultats semestriels sont donc une chute de 40% du résultat opérationnel et même de 71% de son résultat net. Le chiffre d'affaire (CA) chute de 6.1%.
D'un point de vue plus macro, KOF indique une progression des désistements à 28.6% et une baisse des réservations de 15 à 20% sur 2008, soit une chute à moyen terme de 40% du CA.
Une partie non négligeable de la baisse du résultat net est imputable à la volonté de verser un dividende fort par l'actionnaire principal. Il faut noter que déjà sur le T1 les chiffres étaient très mauvais avec un recul de 60% du résultat net, 20% du résultat opération et 4% du chiffre d'affaire.
Nexity va suivre?
Si l'on se reporte à la présentation du T1 de nexity (qui couvre les 2 derniers mois du T1 de KOF et le 1er mois du T2), on peut tirer les indications suivantes.
Chiffre d'affaire en hausse de 5% en pro-format. +13% sur le logement qui compense la chute de -30% sur le tertiaire. 21% du CA ne se fait pas dans la construction.
Carnet de commande stable par rapport à fin 2007 à 19 mois. Même avec un désistement à 35%, il resterait 12 mois de commandes. 23% de ce carnet de commande porte sur du tertiaire.
Pour comparaison, KOF a 10 mois de carnet de commande.
La réduction des réservations de l'ordre de 9% faire retomber le volume des réservation à un niveau de T1 2006. 50% de ces réservations sont d'institutionnels ou d'investisseurs privés.
La capitalisation boursière est sur 1Md€ quand les fonds propres sont à plus de 2Md€. Si l'on retire le goodwill (qui est de l'intangible) on tombe sur 1.1Md€.
Spéculations
On va supposer qu'Eurosic et Crédit Foncier n'existent pas.
On prend un coût financier de 30M€ soit un peu plus que celui de 2007 (toute la dette n'est pas couverte).
On suppose une diminution de 50% du chiffre d'affaire construction et une stabilité du poste service et distribution. Le poste distribution baissera sans doute, mais pourra être compenser par l'augmentation de la marge de la partie service qui est très basse (5%) et en train d'être remaniée.
On a donc un CA de 1.4Md€.
On suppose une marge de 7% (contre 13% en 2007 et 11% prévu), cela donne un résultat opérationnel de 100M€.
On supprime 30% d'impôts et 30M€ du coût financier pour finir à 40M€.
Dans ce cas extrême, on finirait tout de même positif. Certes, le rendement de l'action tomberait à 5% et à peine 2% pour le dividende. Pour un cas catastrophe c'est une bonne nouvelle.
A mon avis, le CA et la marge ne peuvent descendre si bas tout le deux. Soit Nexity essaie de conserver son CA en diminuant sa marge, soit il accepte une chute du CA pour conserver sa marge. Pour l'instant c'est la solution 2 que j'envisage. Partant sur le principe d'une marge à 11% et un CA en chute de 50% on pourrait finir sur un résultat net de 80M€ soit un rendement de 10% (PER de 10) de l'action et de 3.5% du dividende. Tout à fait honorable.
Conclusion
On voit donc que Nexity devrait se comporter positivement même dans les cas de stress tests les plus poussés. Les marchés anticipent des pertes en faisant coter l'action sous ses capitaux propres.
Les mauvais effets de KOF qui auraient du déjà se voir très significativement sur le T1 sont quasi invisible. La chute des réservations sur les logements est loin d'être importante car la valeur des réservations du T1 reste supérieure au chiffre d'affaire du T1 (égal avec un taux de désistement de 15% et en réduction de 17% si désistement de 30%). Le carnet de commande suffit à vivre au moins une année et les dynamique de réservations ne semblent pas engendrer une baisse du CA importante au delà.
On peut donc être confiant à court et moyen terme, quand au long terme, nous avons vu que des pertes sont peu probables. Enfin, à très long terme, les facteurs structurels sont très forts.
Suite au 30 juillet pour de nouvelles informations. Le CA devrait être très bon. Les points à surveiller seront le comportement du Crédit Foncier (dépréciations?), l'impact de la crise sur les distributeurs, la hausse de la marge sur les services et, surtout, les réservations. C'est ce dernier indicateur qui permet les prévisions les plus avancées des chiffres d'affaires à un ou deux ans.
jeudi 19 juin 2008
Comparatif Séchilienne / EDF EN
Séchilienne étant une participation importante (essentielle) d'Altamir (et donc de mon portefeuille), il m'a semblé intéressant de l'étudier et de la comparer à l'autre référence du domaine de taille similaire, c'est à dire EDF Énergies Nouvelles.
Séchilienne est une société qui a plus de 25 ans et officie essentiellement dans les DOM-TOM où les impôts sont plus cléments. Elle produit la majorité de son électricité par voie thermique (cogénération et bagasse-charbon). Rien de très écologique en soit, mais l'indexation au pétrole est nulle. La société compte néanmoins investir fortement sur le solaire et un peu sur l'éolien tout en continuant ses activités classiques.
EDF Énergie Nouvelles par contre est très axés éoliens. Une grosse augmentation de capital a été faite en 2005 qui a quadruplé les fonds propres.
Valorisation
* Séchilienne : 1500M€
* EDF EN : 2700M€
On considère donc que pour avoir des résultats comparables, il faut pondérer ceux de EDF EN par 0.55 (ratio des valorisation). Tous les chiffres de EDF EN seront converti en comparable (les chiffres originaux seront entre parenthèse.
CA et capacité de production
Bref ce qui illustre la taille des capacités installées.
Le chiffre d'affaire 2007 :
* Séchilienne : 230M€
* EDF EN : 310M€ (560M€)
Avantage clair pour EDF EN, CA 1.3x.
Sur les capacité de production :
* Séchilienne : 371MW
* EDF EN : 574MW (1035MW)
La différence de CA se retrouve très logiquement dans les capacités de production, EDF EN a 1.5x plus de capacité de production.
Bénéfice 2007
* Séchilienne : 63.5M€
* EDF EN : 28.5€ (51.4M€)
Le résultat net part du groupe de Séchilienne est plus du double de celui de EDF EN. Cela se retrouve déjà un peu sur l'EBITDA et est encore plus prononcé après impôts. Le modèle de Séchilienne d'être positionner sur les DOM-TOM pour profiter d'une meilleure taxation semble bien marcher.
Résultats financier et endettement
Comme ces sociétés opèrent sur des contrat long termes, elle peuvent se permettre de s'endetter. En général, les investissement éoliens et photovoltaïques se font avec de la dette sans recours à 80%.
Résultat financier
* Séchilienne : -18.5M€
* EDF EN : -13.6€ (-24.6M€)
Le coût de l'endettement est donc 1.5x plus grand pour Séchilienne.
La dette nette pour ces sociétés (dettes - trésorerie et dépôts) :
* Séchilienne : 376.3M€
* EDF EN : 387.4M€
On a donc une dette très similaire.
Capitaux propres
* Séchilienne : 274M€
* EDF EN : 420M€ (757M€)
EDF EN dispose de 1.5x plus de capitaux propres. Si on retraite tous les chiffres précédent par cette différence de capitaux propres, on constate que la capacité de production des entreprises est similaire.
Le price to book (valorisation boursière/capitaux propres) est donc
* Séchilienne : 5.4x
* EDF EN : 3.6x
Séchilienne fait donc payer plus chèrement ses actifs. Là où vous achetez une éolienne chez Séchilienne (en part d'entreprise), vous en achetez 1.5 chez EDF EN.
Conclusion
La question est donc de savoir si Séchilienne mérite qu'on paye 1.5x plus cher ses actifs. Sur le résultat net, c'est largement justifié, vu que les actifs de Séchilienne produisent 3x de résultat net.
Cependant, il faut aussi tenir compte des objectifs de croissance, EDF EN est relativement jeune et constitue plus un pari sur l'avenir. Les capacités de production vont tripler d'ici à 2011. Séchilienne compte investir 1.150M€ d'ici à 2012 (attention il y a un délai 2-3 ans entre l'investissement et la capacité de production effective). D'après mes calculs, cela correspondra à un triplement de taille, soit un doublement des capacités de production en 2011.
Ces deux sociétés sont à mon avis finalement assez similaire au regard du prix à payer. Séchilienne dispose d'un meilleur PER (bénéfices par actions) quand EDF EN fait payer moins cher ses capitaux propres. EDF EN a l'avantage de la taille plus importance, d'un marché plus diversifié (USA, et Europe contre surtout les DOM-TOM et l'île Maurice pour Séchilienne). Séchilienne a l'avantage de son marché de niche plus rémunérateur.
Séchilienne est une société qui a plus de 25 ans et officie essentiellement dans les DOM-TOM où les impôts sont plus cléments. Elle produit la majorité de son électricité par voie thermique (cogénération et bagasse-charbon). Rien de très écologique en soit, mais l'indexation au pétrole est nulle. La société compte néanmoins investir fortement sur le solaire et un peu sur l'éolien tout en continuant ses activités classiques.
EDF Énergie Nouvelles par contre est très axés éoliens. Une grosse augmentation de capital a été faite en 2005 qui a quadruplé les fonds propres.
Valorisation
* Séchilienne : 1500M€
* EDF EN : 2700M€
On considère donc que pour avoir des résultats comparables, il faut pondérer ceux de EDF EN par 0.55 (ratio des valorisation). Tous les chiffres de EDF EN seront converti en comparable (les chiffres originaux seront entre parenthèse.
CA et capacité de production
Bref ce qui illustre la taille des capacités installées.
Le chiffre d'affaire 2007 :
* Séchilienne : 230M€
* EDF EN : 310M€ (560M€)
Avantage clair pour EDF EN, CA 1.3x.
Sur les capacité de production :
* Séchilienne : 371MW
* EDF EN : 574MW (1035MW)
La différence de CA se retrouve très logiquement dans les capacités de production, EDF EN a 1.5x plus de capacité de production.
Bénéfice 2007
* Séchilienne : 63.5M€
* EDF EN : 28.5€ (51.4M€)
Le résultat net part du groupe de Séchilienne est plus du double de celui de EDF EN. Cela se retrouve déjà un peu sur l'EBITDA et est encore plus prononcé après impôts. Le modèle de Séchilienne d'être positionner sur les DOM-TOM pour profiter d'une meilleure taxation semble bien marcher.
Résultats financier et endettement
Comme ces sociétés opèrent sur des contrat long termes, elle peuvent se permettre de s'endetter. En général, les investissement éoliens et photovoltaïques se font avec de la dette sans recours à 80%.
Résultat financier
* Séchilienne : -18.5M€
* EDF EN : -13.6€ (-24.6M€)
Le coût de l'endettement est donc 1.5x plus grand pour Séchilienne.
La dette nette pour ces sociétés (dettes - trésorerie et dépôts) :
* Séchilienne : 376.3M€
* EDF EN : 387.4M€
On a donc une dette très similaire.
Capitaux propres
* Séchilienne : 274M€
* EDF EN : 420M€ (757M€)
EDF EN dispose de 1.5x plus de capitaux propres. Si on retraite tous les chiffres précédent par cette différence de capitaux propres, on constate que la capacité de production des entreprises est similaire.
Le price to book (valorisation boursière/capitaux propres) est donc
* Séchilienne : 5.4x
* EDF EN : 3.6x
Séchilienne fait donc payer plus chèrement ses actifs. Là où vous achetez une éolienne chez Séchilienne (en part d'entreprise), vous en achetez 1.5 chez EDF EN.
Conclusion
La question est donc de savoir si Séchilienne mérite qu'on paye 1.5x plus cher ses actifs. Sur le résultat net, c'est largement justifié, vu que les actifs de Séchilienne produisent 3x de résultat net.
Cependant, il faut aussi tenir compte des objectifs de croissance, EDF EN est relativement jeune et constitue plus un pari sur l'avenir. Les capacités de production vont tripler d'ici à 2011. Séchilienne compte investir 1.150M€ d'ici à 2012 (attention il y a un délai 2-3 ans entre l'investissement et la capacité de production effective). D'après mes calculs, cela correspondra à un triplement de taille, soit un doublement des capacités de production en 2011.
Ces deux sociétés sont à mon avis finalement assez similaire au regard du prix à payer. Séchilienne dispose d'un meilleur PER (bénéfices par actions) quand EDF EN fait payer moins cher ses capitaux propres. EDF EN a l'avantage de la taille plus importance, d'un marché plus diversifié (USA, et Europe contre surtout les DOM-TOM et l'île Maurice pour Séchilienne). Séchilienne a l'avantage de son marché de niche plus rémunérateur.
mercredi 18 juin 2008
Le sentiment bear cherche à prendre le pouvoir
Je pars du principe que quand tout le monde a sous-pondéré les actions, il ne reste plus grand chose à vendre et donc les cours ne peuvent plus baisser.
Donc quand tout le monde est bear (baissier) c'est qu'on est sur les plus bas. La nouvelle ci-dessous me fait donc assez plaisir.
Les gérants craignent de plus en plus la stagflation - Enquête
par Jeremy Gaunt
LONDRES, 18 juin (Reuters) - Les investisseurs s'inquiètent de plus en plus depuis un mois d'une éventuelle stagflation, réduisant leurs avoirs en actions et délaissant les obligations alors que la croissance ralentit et que l'inflation s'accélère, montre une enquête de Merrill Lynch publiée mercredi.
La banque d'investissement américaine souligne que son enquête mensuelle, réalisée auprès de 204 gérants de fonds dans le monde entier, fait apparaître l'une des approches les plus négatives face aux actions constatées depuis 10 ans.
Le plus grand changement concerne selon Merrill le sentiment que la croissance mondiale et les prévisions de bénéfices se réduisent au moment même où les anticipations de hausses de taux d'intérêt progressent à cause de l'inflation.
"Environ 87% (des personnes interrogées) estiment que l'inflation est au-dessus de sa tendance et la croissance en dessous de la sienne", explique David Bowers, consultant de cette étude.
"Les gens pensent désormais que nous sommes non seulement dans un environnement de croissance ralentie mais aussi de hausse des taux courts", ajoute-t-il.
Cette enquête a été réalisée alors que la Réserve fédérale américaine et la Banque centrale européenne multipliaient les avertissements sur l'inflation et laissaient entendre que les taux d'intérêt pourraient être relevés en dépit du ralentissement économique.
Les trois quarts des gérants de fonds interrogés par Merrill prévoient un ralentissement de l'économie mondiale dans les 12 prochains mois, contre 61% dans l'enquête de mai.
La même proportion (75%) table sur une détérioration des bénéfices des entreprises, lègèrement plus qu'en mai, et 59% des gérants, contre 53% en mai, pensent que l'inflation va s'accélérer au niveau mondial.
Ce climat se traduit par une approche très prudente en matière d'investissements.
MOROSITE EUROPEENNE
Les gérants surpondérés en cash, par exemple, ont bondi de 42% à 51% de l'ensemble. Les liquidités sont souvent le premier recours pour des investisseurs inquiets.
Les gérants de fonds, dans le même temps, ont réduit nettement leurs avoirs en actions. Près de la moitié d'entre eux sous-pondèrent les actions, contre seulement 35% en mai.
"C'est une des attitudes les plus négatives sur les actions constatée depuis 10 ans", estime Bowers.
Les obligations, cependant, restent largement délaissées, comme on pourrait s'y attendre dans un climat d'inflation accrue: seulement 19% des personnes interrogées surpondèrent les emprunts d'Etat, contre 22% en mai.
Merrill constate que l'Europe, Grande-Bretagne inclue, a été particulièrement touchée par ce contexte morose, passant en 12 mois de la région favorite pour les actions à la moins appréciée.
Selon l'enquête, 42% des gérants surpondèrent les marchés actions des pays émergents, 37% les américains, 26% les Bourses japonaises, 24% les places européennes et seulement 10% les britanniques.
Côté devises, le dollar américain est considéré comme le plus sous-évalué, par 66% des gérants, et l'euro le plus surévalué, par 74% d'entre eux.
Les cours pétroliers sont jugés trop élevés par 66% des personnes interrogées et l'or surévalué par 34% d'entre elles.
Petit tour des valeurs (Gecimed, Wendel, Altamir, Orco)
Voici un petit point inter mensuel sur les valeurs que je suis.
Gecimed
Gecimed a continuer sa chute inexorable. Nous sommes sur les 1.65€. Il y a eu deux nouvelles ces dernier jours. La première est la publication du CA 2008T1 en hausse à 8888m€ contre 8540m€ au 2007T4 et 8208 sur les trois premiers trimestre de 2007.
Cette nouvelle est bonne, cela donne une progression de 8.3% des loyers sur un an dont une hausse de 3.6% grâce à l'indexation des loyers. Le cours n'a pas réagit à cette nouvelle. Eurosic et Tour Eiffel que je suis mais dont je n'ai actuellement plus d'actions, on vu une baisse (légère) de leur chiffre d'affaire sur le T1 par rapport au T4 de 2007. Vacances ou retards de payements? L'affaire n'intéresse pas grand monde, on saura plus tard.
La seconde nouvelle c'est l'acquisition d'un nouvel établissement au près d'ORPEA pour 10M€ en Auvergne. Le cours n'a pas bougé. On pourrait dire qu'il a même augmenté vu que le CO était encore bien rempli de ventes à 1.65€ et aujourd'hui la première vente est à 1.70€. La chute de Gecimed était explicable par l'endettement excessif de Gecimed, c'était compréhensible vu la possible hausse des taux. Là, Gecimed s'endette encore plus, continue d'investir et le cours monte dans un marché baissier.
Définitivement le cours de Gecimed ne reflète rien du tout. La décote est de 40% sur l'ANR.
Altamir-Amboise
Altamir a repris une chute sur 6.5€ dans le sillage des sociétés d'investissements. Forcément l'effet de levier fait qu'on baisse plus vite quand les marchés baissent et, là encore, la peur de remonté des taux joue.
Cependant, l'idée c'est de toujours coller quand même plus ou moins à la réalité. La décote est de 50% par rapport à l'ANR de T1. D'un coté notons qu'au T1 les sociétés non cotées n'ont pas été réévaluées (si ma mémoire est bonne), ce ne sera fait que pour S1. Il reste que Sechilienne-Sidec est coté et représente 25% de l'ANR. Lors du dernier cours de l'ANR, la valeur de Sechilienne était de l'ordre de 50€. Elle est aujourd'hui à 52/53€ plus le dividende de 1.21€. Une augmentation du cours significative (8%) qui se répercute donc à 25% sur l'ANR de Altamir.
Il semble donc fort improbable que la publication du prochain ANR montre une division par deux de celui-ci. J'avoue ne pas avoir trop regarder les autres sociétés d'Altamir, mais la probabilité que leurs valeurs soient divisées par 2-3 semble faible.
Wendel
Le cas de Wendel est plus intéressant. J'avais fait une grosse erreur sur l'ANR à fin 2007, j'avais pris 113€, le chiffre officiel. C'était une erreur car il prennait la valorisation de Saint-Gobain, au prix d'acquisition et non au pris du cours (je pensait que la période de 6 mois ne s'appliquait qu'au private equity). En fait l'ANR réel (du moins selon ma vision des choses) était de 84€ (que Wendel donnait aussi). Il est remonté à 88€ à la dernière publication (fin mai). Comme le cours affichait une sur-cote sur son ANR, j'ai pas mal allégé (en arbitrant sur Eurazeo notamment). Le cours a d'ailleurs chuté ensuite. Pour passer de 92€ à 72€ actuellement (dividende de 2€ entre temps). Nous sommes donc actuellement sur une décote de l'ordre de 16%.
A noter que Saint Gobain, une des participations majeure de Wendel continue sa chute, mais moins vite que Wendel. Stallergènes, Legrand et Bureau Véritas ont des parcours beaucoup plus calmes.
Au cours actuel, la décote semble encore un peu légère vu la chute de Saint Gobain qui impactera négativement l'ANR.
Orco Property Group
En chute forte depuis l'annonce de pertes sur le T1. Le management dit que c'était prévu (mais ils ont du oublier de prévenir à l'avance), les marchés n'ont pas aimé. C'est normal.
Du coté des nouvelles, on note une vente rapide d'un projet d'immeuble à Prague.
Les management a aussi fait un communiqué suite à la baisse du cours de l'action. Le management est d'ailleurs très fort. Le communiqué annonce joyeusement que le T2 verra de nouvelles pertes, qu'ils signent plein de crédits à 3M Euribor + 150bp (6.5% actuellement et ça risque de monter!!).
Et pourtant le marché s'offre une petite hausse le lendemain. Il faut dire que la décote de l'ANR ressort à 54% !!!
Conclusion
En conclusion, les nouvelles des entreprises ne montrent pas de problèmes majeurs. La hausse des taux de financement peut inquiéter, c'est normal. Bizarrement, quand ces sociétés endettée annonces qu'elles vont continuer à s'endetter, le marché ne sanctionne pas. J'ai du mal avec cette vision des choses.
Vivement les résultats S1 (fin Août), pour avoir plus d'information sur l'état des sociétés, que ce soit positif ou négatif.
Gecimed
Gecimed a continuer sa chute inexorable. Nous sommes sur les 1.65€. Il y a eu deux nouvelles ces dernier jours. La première est la publication du CA 2008T1 en hausse à 8888m€ contre 8540m€ au 2007T4 et 8208 sur les trois premiers trimestre de 2007.
Cette nouvelle est bonne, cela donne une progression de 8.3% des loyers sur un an dont une hausse de 3.6% grâce à l'indexation des loyers. Le cours n'a pas réagit à cette nouvelle. Eurosic et Tour Eiffel que je suis mais dont je n'ai actuellement plus d'actions, on vu une baisse (légère) de leur chiffre d'affaire sur le T1 par rapport au T4 de 2007. Vacances ou retards de payements? L'affaire n'intéresse pas grand monde, on saura plus tard.
La seconde nouvelle c'est l'acquisition d'un nouvel établissement au près d'ORPEA pour 10M€ en Auvergne. Le cours n'a pas bougé. On pourrait dire qu'il a même augmenté vu que le CO était encore bien rempli de ventes à 1.65€ et aujourd'hui la première vente est à 1.70€. La chute de Gecimed était explicable par l'endettement excessif de Gecimed, c'était compréhensible vu la possible hausse des taux. Là, Gecimed s'endette encore plus, continue d'investir et le cours monte dans un marché baissier.
Définitivement le cours de Gecimed ne reflète rien du tout. La décote est de 40% sur l'ANR.
Altamir-Amboise
Altamir a repris une chute sur 6.5€ dans le sillage des sociétés d'investissements. Forcément l'effet de levier fait qu'on baisse plus vite quand les marchés baissent et, là encore, la peur de remonté des taux joue.
Cependant, l'idée c'est de toujours coller quand même plus ou moins à la réalité. La décote est de 50% par rapport à l'ANR de T1. D'un coté notons qu'au T1 les sociétés non cotées n'ont pas été réévaluées (si ma mémoire est bonne), ce ne sera fait que pour S1. Il reste que Sechilienne-Sidec est coté et représente 25% de l'ANR. Lors du dernier cours de l'ANR, la valeur de Sechilienne était de l'ordre de 50€. Elle est aujourd'hui à 52/53€ plus le dividende de 1.21€. Une augmentation du cours significative (8%) qui se répercute donc à 25% sur l'ANR de Altamir.
Il semble donc fort improbable que la publication du prochain ANR montre une division par deux de celui-ci. J'avoue ne pas avoir trop regarder les autres sociétés d'Altamir, mais la probabilité que leurs valeurs soient divisées par 2-3 semble faible.
Wendel
Le cas de Wendel est plus intéressant. J'avais fait une grosse erreur sur l'ANR à fin 2007, j'avais pris 113€, le chiffre officiel. C'était une erreur car il prennait la valorisation de Saint-Gobain, au prix d'acquisition et non au pris du cours (je pensait que la période de 6 mois ne s'appliquait qu'au private equity). En fait l'ANR réel (du moins selon ma vision des choses) était de 84€ (que Wendel donnait aussi). Il est remonté à 88€ à la dernière publication (fin mai). Comme le cours affichait une sur-cote sur son ANR, j'ai pas mal allégé (en arbitrant sur Eurazeo notamment). Le cours a d'ailleurs chuté ensuite. Pour passer de 92€ à 72€ actuellement (dividende de 2€ entre temps). Nous sommes donc actuellement sur une décote de l'ordre de 16%.
A noter que Saint Gobain, une des participations majeure de Wendel continue sa chute, mais moins vite que Wendel. Stallergènes, Legrand et Bureau Véritas ont des parcours beaucoup plus calmes.
Au cours actuel, la décote semble encore un peu légère vu la chute de Saint Gobain qui impactera négativement l'ANR.
Orco Property Group
En chute forte depuis l'annonce de pertes sur le T1. Le management dit que c'était prévu (mais ils ont du oublier de prévenir à l'avance), les marchés n'ont pas aimé. C'est normal.
Du coté des nouvelles, on note une vente rapide d'un projet d'immeuble à Prague.
Les management a aussi fait un communiqué suite à la baisse du cours de l'action. Le management est d'ailleurs très fort. Le communiqué annonce joyeusement que le T2 verra de nouvelles pertes, qu'ils signent plein de crédits à 3M Euribor + 150bp (6.5% actuellement et ça risque de monter!!).
Et pourtant le marché s'offre une petite hausse le lendemain. Il faut dire que la décote de l'ANR ressort à 54% !!!
Conclusion
En conclusion, les nouvelles des entreprises ne montrent pas de problèmes majeurs. La hausse des taux de financement peut inquiéter, c'est normal. Bizarrement, quand ces sociétés endettée annonces qu'elles vont continuer à s'endetter, le marché ne sanctionne pas. J'ai du mal avec cette vision des choses.
Vivement les résultats S1 (fin Août), pour avoir plus d'information sur l'état des sociétés, que ce soit positif ou négatif.
mercredi 4 juin 2008
Point sur les société d'investissement
Je suis récemment tombé sur le rapport annuel d'IDI. Le rapport m'a séduit et donc j'ai ajouté la société à mon portefeuille malgré sa décote assez légère (20% pour une société assez illiquide).
Pour en dire deux mots, cette société investi dans 4 domaines :
Leur rapport contenait aussi ce diagramme :
Il illustre le positionnement des différentes sociétés d'investissement en France. Ce qui est intéressant se trouve sur les deux colonnes de droite (compte propre).
Il se trouve qu'à présent j'ai toutes ces sociétés (Eurazeo à partir du 4 juin) sauf Turenne Investissement, Siparex Croissance et Initiative Finance.
Turenne a des frais de gestion de 1% par semestre, je désapprouve de prendre des commission fixes. De plus, une grosse augmentation de capital va diluer énormément l'ANR (et réduire la décote de moitié), ce ne sera pas la dernière augmentation de capital des prochains temps. Trop dilutif.
Siparex Croissance est en fin de vie et cherche plutôt à vendre ses participations.
Initiative Finance est détenues à plus de 90% par Natixis. J'ai peu d'info dessus et les performances historiques semble assez faibles.
Après plusieurs mois de recherché j'ai à présent un bonne quantité de sociétés d'investissement.
Pour en dire deux mots, cette société investi dans 4 domaines :
- Private equity en France (classique)
- Dette mezzanine (comme Ofi Private Equity Capital par exemple), cela permet d'assurer des revenus récurrents.
- Private equity dans les zones émergentes via des fonds d'investissement tiers (comme East Capital Explorer par exemple)
- Hedge Funds divers et variées (plus de 60 actuellement pour 40% de l'actif)
Leur rapport contenait aussi ce diagramme :
Il illustre le positionnement des différentes sociétés d'investissement en France. Ce qui est intéressant se trouve sur les deux colonnes de droite (compte propre).
Il se trouve qu'à présent j'ai toutes ces sociétés (Eurazeo à partir du 4 juin) sauf Turenne Investissement, Siparex Croissance et Initiative Finance.
Turenne a des frais de gestion de 1% par semestre, je désapprouve de prendre des commission fixes. De plus, une grosse augmentation de capital va diluer énormément l'ANR (et réduire la décote de moitié), ce ne sera pas la dernière augmentation de capital des prochains temps. Trop dilutif.
Siparex Croissance est en fin de vie et cherche plutôt à vendre ses participations.
Initiative Finance est détenues à plus de 90% par Natixis. J'ai peu d'info dessus et les performances historiques semble assez faibles.
Après plusieurs mois de recherché j'ai à présent un bonne quantité de sociétés d'investissement.
lundi 2 juin 2008
Rapport de gestion de Mai 2008
Le rapport de gestion de mon portefeuille pour Mai 2008 est disponible ici.
Pas beaucoup de changements, il faut dire que la situation n'a pas beaucoup évoluée. On tourne autour des 5000 points sur le CAC40.
Un élément intéressant, je trouve, est ce qui s'est passé sur Natixis, le lendemain de sa publication du T1, le titre gagne 17%. Cinq jours plus tard il efface complètement cette hausse. Comme cela a été dit à l'AG qui s'est tenue un peu plus tard, Natixis n'a pas gagné 2 milliards en une journée et n'en a pas perdu autant dans la semaine qui a suivie. Cela démontre néanmoins la volatilité très forte des marchés, ça bouge beaucoup mais au final c'est un peu insensé.
Il y a quand même des limites à la baisse, aujourd'hui les financières (et donc les sociétés d'investissements) ont fait une chute libre vers des -3%. Altamir finit à l'équilibre, il faut dire qu'avec une décote de plus de 45%, ça commence à être peu cher.
C'est ce raisonnement qui me fait penser que les fonds small caps, qui sont encore sur leurs plus bas, sont intéressants et peuvent faire preuve d'un aspect défensifs et donc réduire la volatilité du portefeuille.
Pas beaucoup de changements, il faut dire que la situation n'a pas beaucoup évoluée. On tourne autour des 5000 points sur le CAC40.
Un élément intéressant, je trouve, est ce qui s'est passé sur Natixis, le lendemain de sa publication du T1, le titre gagne 17%. Cinq jours plus tard il efface complètement cette hausse. Comme cela a été dit à l'AG qui s'est tenue un peu plus tard, Natixis n'a pas gagné 2 milliards en une journée et n'en a pas perdu autant dans la semaine qui a suivie. Cela démontre néanmoins la volatilité très forte des marchés, ça bouge beaucoup mais au final c'est un peu insensé.
Il y a quand même des limites à la baisse, aujourd'hui les financières (et donc les sociétés d'investissements) ont fait une chute libre vers des -3%. Altamir finit à l'équilibre, il faut dire qu'avec une décote de plus de 45%, ça commence à être peu cher.
C'est ce raisonnement qui me fait penser que les fonds small caps, qui sont encore sur leurs plus bas, sont intéressants et peuvent faire preuve d'un aspect défensifs et donc réduire la volatilité du portefeuille.
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