Natixis

Jeudi 14 Janvier 2007, le soir. Natixis fait un profit warning. Là où tout le monde attendait 2Md€ de bénéfice, il n'y en aura qu'un. Le lendemain, l'action perd plus de 10%. La question est de savoir si Natixis est toujours attractive ou non.

Exposition Subprime

Dans le document, on remarque que des provision de 800M€ sont passé pour couvrir leurs positions subprimes (RMBS, CDO et en attente de titrisation). pour simplifier on va tout considérer de la même façon. Vous trouverez de la doc sur les CDO ici.

On a donc 2288M€ d'exposition directe ou indirecte au subprime. Natixis n'en avait déclaré que 2101M€ à la fin du T3. La différence vient de l'inclusion des midprimes (première fois que j'entends ce terme). Pour l'instant avec les dépréciations du T3 et du T4 totalisant 817M€, Natixis a couvert 36% de son exposition déclarée directe ou indirecte subprime. Il reste donc une exposition de 1471M€.

Natixis parle aussi de son exposition aux assureurs monoline. Ces assureurs assurent le risque de crédit sur des CDO afin de produire du subprime "que promit juré ce n'est pas risqué". Il s'agit d'une exposition de 1143M€ dont 380M€ sont dépréciés. Cela augmente donc l'exposition précédente à 3431M€ et la couverture à 1197M€ (35%) donc une solde de 2234M€ que Natixis peut encore perdre.

Si l'on considère que 50% de cette exposition va être perdue (le chiffre est uniquement issu de mon intuition), il reste 514M€ qui ne sont pas encore couvert et qui seront sans doute passé en dépréciation cette année. Au pire (perte totale) cela donne 2234M€.

Autre expositions à risque?

On ne connais pas le détail des exposition de Natixis aux états unis. Le prime par exemple pourrait souffrir, les taux de défaut augmentant aussi. Les dettes de cartes de crédits sont aussi à risque. Le seul chiffre que j'ai trouvé c'est que Natixis a 46.5Md€ de risque crédit aux US soit 15% de la totalité. Sur cette encours, on ne sais pas combien sont destiné aux particuliers.

Correspondance avec la valorisation

Pour le reste des activités, il ne semble pas y avoir de modification majeure, on considèrera donc qu'elle ont donné un résultat "comme prévu".

On aura donc une résultat net de 1Md€ au lieu d'un résultat "le subprime n'a pas eu lieu" ou "quand le subprime n'aura plus lieu" autour de 2.14Md€.

Reporté par action, cela fait un résultat net de 0.80€ au lieu de 1.75€ et un dividende de 0.40€ au lieu de 0.87€

Mon PRU actuel est de 12.28 (je me suis renforcé ce matin), cela me donne donc dans mon cas un PER de 15.35 et un rendement de 3.2%. Or dépréciation, cela donne un PER de 7 et un rendement de 7%. Avec ma prédiction personnelle de dépréciations de l'année, on arrive sur un PER de 9.15 et un rendement de 5.5%.

Enfin, si la communication de Natixis ne parle pas des capitaux propres et que l'on s'en tiens à ceux de 2007T3 on a 14.56€ de capitaux propres par actions soit actuellement 1/3 de décote ou 16% de décote pour un PRU de 12.28€. D'après mes calculs seul la BNP est sous coté par rapport à ses fonds propres.

Conclusion

Natixis a donc été impactée plus fortement que je ne le pensais par le subprime. Il faut dire que la communication a été assez médiocre. À la fin de 2007S1 l'on ne disposait que d'une exposition directe au subprime nulle et négligeable indirectement. Six mois plus tard, des milliards de direct et d'indirect apparaissent.

Je pense conserver mon investissement sur Natixis. L'année 2007 a été mauvaise, l'année 2008 risque d'être houleuse, notamment si un autre problème évoqué intervient (prime, cartes de crédits). Néanmoins, la décote sur l'ANR, le rendement qui devrait redevenir intéressant dès cette année m'incite à rester. Je pense convertir mon dividende en actions comme cela sera probablement proposé.